“退市不免责”原则再次得到彰显。
8月下旬，已退市一年的华铁股份、已退市两年的泰禾集团，分别披露收到“罚单”。其中，广东证监局拟对华铁股份及高管处以2415万元罚款；泰禾集团及高管被福建证监局处以1740万元罚款。
同月，在泽达易盛退市前配合其进行财务造假的第三方，被已承担泽达易盛案赔偿责任的三家中介起诉追偿。
今年5月，证监会披露，美尚生态退市后被移送公安机关追究刑事责任，相关特别代表人诉讼案件也已正式进入司法程序。
接受《中国经营报》记者采访的专家认为，当前，对存在违法行为的退市公司及相关责任方，构建全链条立体化追责体系，已取得多维度突出进展，成效逐步显现。退市不再是违法行为的终点或庇护所，而成为追责的新起点。
专家同时指出，如何更加切实有效地保护投资者合法权益是当下重要工作，应多措并举进一步提升追责效率与执行力度。
行政处罚全覆盖
清华大学国家金融研究院院长、清华大学五道口金融学院副院长田轩表示，针对“带病”退市公司及相关责任方的全链条立体化追责体系，有效提升了市场各方的合规意识，增强了投资者信心，为资本市场高质量发展提供了坚实保障。
国浩律师（上海）事务所合伙人黄江东亦对记者表示，退市并不是“免责牌”，而是全方位追责的起点。“在‘长牙带刺’‘有棱有角’的监管执法背景下，以上市公司及‘关键少数’乃至中介机构为惩处对象的行政执法、民事追责、刑事打击‘三位一体’的立体化追责体系已经在实践中发挥巨大威力。”黄江东说。
田轩指出，在行政处罚方面，监管机构秉持“退市不免责”原则，对退市公司及责任人的追责力度显著加大，对违法违规问题一追到底，体现了当前行政处罚的全覆盖和强力度。
8月22日，泰禾集团披露福建证监局《行政处罚决定书》，因未按规定披露重大诉讼，2020年至2022年年度报告存在重大遗漏，公司及高管共被罚款1740万元。2023年8月，泰禾集团因触发“1元退市”，从A股市场摘牌。2024年11月，因涉嫌信息披露违法违规，证监会决定对泰禾集团立案调查。
8月21日，华铁股份公告《行政处罚事先告知书》。因2023年一季报、中报、三季报存在虚假记载、重大遗漏，广东证监局拟对公司及高管共处罚款2415万元。
在2024年8月“1元退市”前，2024年5月，华铁股份及高管因2019年至2022年度报告存在虚假记载或重大遗漏，被广东证监局合计罚款2620万元。退市后的2024年12月，公司及高管又因未按期披露2023年年报，被广东证监局共罚款530万元。
值得一提的是，证监部门的追责并不局限于存在违法违规问题的已退市公司及其高管，对与之有关的其他责任方也是有责必追。
例如，2024年10月，证监会因国美通讯2020年年报存在虚假记载、2020年非公开发行股票构成欺诈发行等违法行为，对公司及高管共处3396万元罚款。2025年2月，国美通讯市值退市。7月，证监会对北京市竞天公诚律师事务所及两名律师作出行政处罚。因其为国美通讯2020年非公开发行股票制作、出具的法律文件存在虚假记载，在提供法律服务中未勤勉尽责，共被罚没227万元。
今年6月，证监会表示，对已退市的越博动力涉嫌信息披露违法违规行为，拟对公司及实际控制人、相关董监高等造假责任人依法严惩外，还拟对两名配合造假主体一并严肃追责。
“追责不仅针对退市公司本身，更精准指向核心责任人、大股东、实际控制人、失职的中介机构、配合造假者，体现了‘追首恶’与‘打帮凶’并重的执法思路，提高了整个违法链条的违法成本。”德恒律师事务所合伙人康欣对记者强调。
刑事民事立体追责
刑事责任方面，针对越博动力案，证监会指出，对发现涉嫌犯罪情形的，将依法移送公安机关追究刑事责任。此前5月，证监会也已披露，美尚生态退市后仍被行政处罚并移送公安机关追究刑事责任。
康欣指出，最高法与证监会于今年5月联合印发的《关于严格公正执法司法服务保障资本市场高质量发展的指导意见》（以下简称《指导意见》），明确要求“必须依法严厉打击欺诈发行、违规信息披露等财务造假违法犯罪”“进一步做好行刑衔接，在证券执法领域更好落实‘刑事移送优先’原则”，为行政处罚与刑事追责的无缝对接提供了顶层制度保障。
“美尚生态案中，证监会将案件移送公安机关追究刑事责任，标志着‘行刑衔接’在退市公司追责场景中的具体应用。”康欣说，这不仅提升了违法成本，也能通过刑事调查手段更深入地打击核心违法行为，震慑实际控制人、董监高等“关键少数”。
值得一提的是，美尚生态案相关特别代表人诉讼案件已正式进入司法程序。根据8月23日深圳市中级人民法院公布的《美尚生态特别代表人诉讼原告名单查询公告》，法院已裁定原告陈卫福等33324名投资者是本案的适格原告。20名被告则包括美尚生态公司、相关中介、相关个人等。
“美尚生态案特别代表人诉讼正式进入司法程序，这标志着投资者保护机制取得实质性突破。”田轩指出。
康欣也认为，这是特别代表人诉讼机制适用于已退市公司的标志性实践，意味着民事赔偿机制实现重大突破与常态化。她还指出：“特别代表人诉讼大幅降低了投资者维权成本，提高了诉讼效率，能够形成规模性索赔压力。”
而在民事赔偿方面，《指导意见》亦明确，上市公司退市，投资者因虚假陈述等违法行为造成损失的，可以依法提起民事赔偿诉讼。
近日，除了投资者向退市公司相关责任方起诉索赔外，中介机构也加入了追偿的行列。
格尔软件（603232.SH）8月12日公告，包括公司在内的39名被告被三家中介机构起诉，要求追偿3.72亿元。三家原告系泽达易盛（已退市）IPO时的中介服务机构，均因泽达易盛欺诈发行被追究过连带赔偿责任。
“这首次清晰展现了‘全链条追责’中配合造假者的法律责任边界被实际界定并追索，极大拓展了追责的广度和深度，警示所有参与造假的环节。”康欣认为，中介机构承担巨额赔偿并积极追偿，不仅使其自身“看门人”职责得到强化，也形成了对造假生态链中“帮凶”的有力打击。
康欣总结道，行政处罚形成即时惩戒，刑事追责形成高压震慑，民事赔偿特别是代表人诉讼实现投资者救济并形成市场制衡，中介连带责任及追偿激活了市场自我净化机制，全链条立体化追责体系已从理论构建走向实质落地并初见成效。
仍需持续改进完善
“当前全链条立体化追责体系仍处于积极构建过程中，如何更加切实有效地保护投资者合法权益是当下的重要工作。”黄江东表示，新“国九条”也提出要“健全退市过程中的投资者赔偿救济机制”，对此，特别代表人诉讼制度的应用潜力有待释放，先行赔付制度的适用面也有拓宽空间，刑事民事配合下如何高效处置涉案财产仍有待进一步深化。
康欣认为，全链条立体化追责体系仍有持续改进和完善的空间。
具体而言，在涉及退市公司案件中，行政调查取得的证据如何高效、顺畅地满足刑事立案、起诉的证据标准，尤其是主观故意、资金流向等，仍需更细化的操作指引和协作机制。还需进一步打破信息壁垒，优化涉案线索移送、数据查询、财产查控的协同流程，提升打击证券违法犯罪的整体合力。
随着中介机构被重罚和追偿案例增多，需在司法实践和监管规则中进一步细化不同类型中介机构，在不同业务场景下的勤勉尽责标准和责任边界。最高人民法院可通过典型案例发布等方式提供指引。
康欣表示，泽达易盛案开创了对配合造假第三方追责的先例，但需通过立法解释、司法解释或典型案例进一步明确第三方主观过错认定、行为要件、因果关系及责任份额划分的标准，降低追偿难度。
“退市公司偿债能力普遍堪忧，未来需进一步强化对有赔付能力的实际控制人、大股东、主要责任人员以及相关责任主体，特别是中介机构、配合造假者的追偿力度。”康欣建议，相关部门可以探索穿透执行实际控制人、董监高个人财产的制度安排，并研究建立相关主体的赔偿准备金制度或强制责任保险。
“虽然特别代表人诉讼是重大突破，但其启动有特定条件，且程序仍显复杂漫长。”康欣表示，需继续探索完善多元纠纷化解机制如调解、仲裁，简化普通代表人诉讼程序，降低投资者举证难度。并且要有效落实法律规定的民事赔偿责任优先制度，确保涉案财产优先用于民事赔偿，依法优先保障投资者权益，有效落实证券违法行为行政罚没款以及刑事罚金优先用于民事赔偿的机制。
田轩则建议进一步完善退市公司全链条追责机制，推动交易所、证监会、税务、银行等部门数据共享，提升案件办理效率，强化证据共享与执法协作。优化投资者维权渠道，探索多元化纠纷解决机制，降低中小投资者维权成本。健全投资者赔偿基金制度，拓宽赔偿资金来源渠道，如探索建立行业风险准备金或保险机制，切实提升赔偿执行效率。对第三方机构建立“行政处罚+民事赔偿+刑事责任”的联动追责路径，强化对中介机构及配合造假主体的责任追究。
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